赵湘怀:保险股的业绩有望逐季改善,保险行业将持续价值增长

佚名

2019-04-28 16:40 来源:中金网
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赵湘怀:保险股的业绩有望逐季改善,保险行业将持续价值增长

4月22日市场震荡调整,但年初至4月19日,上证综指累计上涨31%,深证成指累计上涨44%,非银金融指数累计上涨52%,保险指数累计上涨53%,中国平安更是一度突破每股87元历史高点。

市场行至中盘,投资者目前十分关心三个问题:一是今年保险股为什么涨?还能涨多少?二是保险公司价值增长的核心驱动力是什么?三是保险行业还能持续增长多久?

为了更好地解答投资者的困惑,近日,券商中国记者专访非银王牌分析师赵湘怀,详解保险股大涨背后的逻辑,并对保险价值发展趋势进行了分析。

赵湘怀是保险科班出身,此前曾就职于中国太保,并远赴英伦研修精算,后转行分析师,先后就职于平安证券、UBS、国泰君安、安信证券等知名券商,2018年11月起任职光大证券战略发展部总经理兼金融行业首席分析师。

巴菲特说过:“判断一家企业的价值,一半是靠科学研究,一半是靠艺术上的灵感。”对于分析师来说,不仅要判断企业价值,还要判断企业何时具备投资价值。赵湘怀形容分析师工作如“挖煤”,调研时需掘地三尺,推荐时要龙翔九天。如何穿透市场迷雾和企业财务数据,适时把握保险公司价值发展趋势,赵湘怀有一套长期积累的独特研究框架和方法。

保险股为什么涨?

上周保险板块指数上涨8.7%,今年以来保险股表现已相当抢眼。至4月19日,中国平安今年累计上涨55.08%,并一度突破87元\/股的历史高点,中国人保累计上涨78.62%,中国太保上涨38.55%,中国人寿新华保险分别上涨53.9%和52.53%。

实际上,今年初市场一片低迷之声之时,赵湘怀1月16日便以《等待资本市场的春天》一文开篇,洞见今年资本市场的火热开局。在对资本市场大势和非银行业尤其是保险业走势的判断上,赵湘怀常有亮眼之举。复盘赵湘怀的研究,类似细微处见大局的情况并不鲜见——

2018年初,金融股连续超涨,市场情绪火热。这一年的1月4日,赵湘怀在保险板块的顶峰发布《保费开门红点评:无可奈何花落去》,提出寿险开门红保费大幅下滑将影响保险公司价值增长,提示保险股的投资风险,此后相继发布五篇保险灰犀牛系列报告,提出“保险灰犀牛”概念,随后保险板块的阶段性拐点如期而至。

2016年中国平安股价在30元左右徘徊之时,赵湘怀于当年10月30日发布报告《中国平安:寿险新业务价值保持高增长》,提出中国平安目标价50元;2017年 7月13日发布报告,上调中国平安目标价至70元;后又于11月21日发布报告《中国平安:科技提升金融价值,输出四大生态圈》继续上调中国平安目标价至98元。2017年保险股全年上涨超过80%,其中中国平安涨幅达97%,最高探顶每股77.68元,至今年终触及87元高点。

那么,保险股的上涨和下跌的逻辑是什么?棋至中盘,保险股未来是否还有投资空间?谈及此,赵湘怀说,理解保险公司价值需要从发展视角来看。

保险公司价值增长通常由三差益驱动,即死差益、利差益和费差益。死差益指的是实际死亡率小于预定死亡率所产生的盈余。利差益指的是实际投资收益率高于精算假设利率所产生的盈余。费差益指的是实际费用率低于假设费用率所产生的盈余。费差益基本变化不大,且占比较小,主要的变量是死差益和利差益。

赵湘怀说,不同市场环境下保险公司价值增长的主要驱动力不同,如2014年末至2015年中利差益主导保险公司价值增长,而2016年以来死差益超过利差益成为保险公司价值增长更重要的驱动力。但到了2019年,火爆的资本市场带动利差益重新成为保险公司价值增长的主导力量。

赵湘怀说,保险公司的价值一般是双轮驱动,一方面是负债端,即保费收入的增长,另一方面是资产端,即投资收益的提升。保险股的涨跌本质上是由死差益和利差益的预期差决定的。其中,利差益的弹性主要源于权益投资收益而非固收投资收益。

2014年末至2015年中旬股债双牛,保险公司投资利润大幅增长,利差益主导了保险公司价值的增长。2013年末保险资金投资于股票和证券投资基金的金额为7865亿元,占比10%左右,2014年上证综指上涨53%,带动保险资金权益投资浮盈大增,当年保险指数上涨达87%。

2016年-2018年,营销员大幅增员带来个险新单大增,在监管政策的引导下,保险产品回归保障,带来新业务价值率的提升,死差益持续丰厚。死差益丰厚推动剩余边际未来持续释放,形成寿险公司利润稳定来源。

以平安为例,2018年公司寿险及健康险新业务价值同比增长7.3%至723亿,受益于新业务贡献,截至2018年底公司剩余边际余额同比27.6%至7866亿元,未来公司业绩有望受益于剩余边际稳定释放。

2019年以来,资本市场迎来牛市,保险公司投资浮盈有望大幅增长,利差益超过死差益再次主导保险公司价值的增长。以中国平安为例,截至2018年12月31日,中国平安保险资金投资组合规模2.79万亿元,投资组合中股票及基金投资额为2760.77亿元,在总投资资产占比为9.9%。今年以来上证综指累计上涨30%,按此粗略估算,理论上平安权益类投资浮盈可增加600多亿元,而中国平安2018年归母净利润1074.04亿元。

赵湘怀透露,根据其近期在非上市保险公司调研情况来看,一些保险公司权益投资浮盈大增,带动公司一季度整体投资收益率已超去年全年。

如果要更深入了解各因素对保险公司价值增长的综合影响,赵湘怀认为可以通过MOIC模型进一步分析。赵湘怀根据多年经验,将保险集团公司价值增长因素分解为四大主要模块:保险集团=销售公司(Marketing)+运营公司(Operation)+投资公司(Investment)+资本公司(Capital)。

销售公司方面,价值的提升取决于渠道、产品和客户三大方面业务结构的优化;运营公司方面,优质管理形成溢价;投资公司方面,投资收益率高于精算假设时,投资将带来正面价值贡献;资本公司方面,内含价值的稳健增长意味着保险公司资本实力的增长,以及抵御风险能力的提升。以下以中国平安为例说明:

从销售公司角度看,平安寿险持续推动代理人渠道健康发展,业务结构优化,推动新业务价值率提升,2018年平安寿险及健康险新业务价值同比增长7.3%至723亿。平安集团客户结构持续优化,得益于个人客户数提升、客户结构改善,客均营运利润稳定增长。

从运营公司角度来看,公司金融科技的创新有助于推进客户迁徙,提高金融产品渗透率,各项业务的盈利能力将稳定持续增长。

从投资公司角度来看,2019年至今权益投资是保险公司投资收益弹性的主要来源,2019年以来A股市场表现强劲,预计股权投资收益率提升将为公司提供投资收益率弹性。

资本公司方面,中国平安科技业务融资顺利,旗下多家创新科技公司取得了良好的发展,可推动集团偿付能力提升和资本公司价值提升。截至2018年12月31日,该公司内含价值总额首次突破万亿,较年初增长21.5%。

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